Во втором квартале рынок немного опередил события, ожидая дальнейшего укрепления евро и ослабления доллара. Но после серьёзной корректировки и роста доллара мы ожидаем, что во втором полугодии валюта США найдёт верхнюю границу и снова начнёт снижаться. Мир не может позволить доллару укрепляться, и без налоговых и фискальных стимулов Трампа, США будет непросто найти покупателей доллара, чтобы скорректировать огромный внешний дисбаланс.
В нашем прогнозе на второй квартал мы были настроены пессимистично в отношении долгосрочных перспектив доллара и его неспособности выполнять роль главной мировой резервной валюты. Говорить об этом, как минимум, неуместно при резком росте валюты во втором квартале после достаточно длительного ослабления в течение нескольких кварталов. Однако мы размышляли о спекулятивных рисках как об усложняющем факторе в краткосрочной перспективе, и сейчас долларовое ралли создаёт трудности «медведям».
Пока доллар слишком дорогой, другой проблемой для «медведей» остаются разногласия в политике. За пределами США фискальных стимулов нет, а Америка начала увлечённо стимулировать экономику с помощью налоговой реформы Трампа. Что касается политики центральных банков, большинство стран проводит ужесточающую политику постепенно, а Федеральная резервная система (ФРС) по-прежнему действует быстро как в вопросе повышения ставок, так и в развитии программы количественного ужесточения.
В начале третьего квартала ФРС планирует снижать балансовые показатели на 40 млрд долл. США в месяц и в четвёртом квартале достичь максимального снижения по 50 млрд долл. в месяц. «Быки» даже надеются на ускорение повышения ставок, ведь американская экономика почти оправилась от дисбаланса в производстве и перегрева, вызванного налоговой реформой Трампа.
Но наш долгосрочной прогноз по поводу ослабления доллара существенно не смягчился. Ниже мы приводим долгосрочные причины скорого ослабления валюты США.
США НА ПОЗДНЕМ ЭТАПЕ ЦИКЛА: Стимул Трампа в виде налоговой реформы сравнивают с добавлением бензина в уже разгоревшийся экономический костёр на поздней стадии цикла. Хотя в США возможен короткий скачок показателя инфляции, из-за которого рынок активно работает, ожидая значительного повышения процентных ставок в этом году и позднее, мы всё же подозреваем, что американская экономика достигнет своего предела уже в четвёртом квартале. Первичных показателей продолжающейся рецессии было в избытке – от максимально низких норм сбережений до стремительно сглаживающейся кривой доходности, которая может даже изменить направление во втором полугодии. Исторические циклы ФРС нередко достигают максимума после быстрого спада, за исключением ситуации 2005-2007 гг.
РИСКИ ТОРГОВОЙ ВОЙНЫ: Агрессивная торговая политика администрации Трампа может оказать негативное влияние на доллар, так как разрушение торговых связей приведёт к сокращению объёмов перевода резервов в американскую валюту, ведь торговые партнёры США стремятся избежать дополнительных долларовых резервов и самой валюты. Последнее справедливо для Китая, который, очевидно, настроен на укрепление позиций своей валюты в торговых отношениях в долгосрочной перспективе. При активном росте объёмов импорта энергоресурсов в Китае заключение нефтяного контракта в юанях в первом квартале может стать первым шагом к вытеснению (по крайней мере региональному) нефтедоллара нефтеюанем. Не будем забывать, что Трамп воюет в торговом поле и с традиционными геополитическими союзниками из NAFTA и ЕС, и с теми, кто не входит в их число.
Концентрация Трампа на политике Банка Японии и Европейского центрального банка и их скрытой цели поддерживать слабую йену и евро может внезапно изменить курс USDJPY и EURUSD.
(Другой риск, предположительно, заключается в ослаблении юаня и укреплении доллара против валют азиатских развивающихся стран в случае отказал Китая от политики укрепления юаня.)
СТРУКТУРНЫЙ ДЕФИЦИТ: Большой дефицит США всегда был в центре внимания, но ситуация усугубилась из-за раздувания бюджетного дефицита в результате налоговых реформ Трампа. Расширенное фискальное стимулирование в условиях затянувшегося восстановления – необычная политика, которая ещё больше увеличит внешний дефицит страны.
Как только наступит неизбежная рецессия (ужесточение Федеральной резервной системы обычно заканчивается рецессией), продолжение симулирования будет невозможно без ущерба для валюты, так как владельцы сбережений не смогут принять на себя растущий дефицит, который придётся компенсировать выпуском валюты, что уменьшит её стоимость.
Тем временем риски долларовых «медведей» связаны с продолжительностью и затянувшимся снижением ликвидности доллара, в особенности за рубежом, так как ФРС продолжит ужесточать политику, если в следующем квартале в экономике США снова будет наблюдаться сопротивление или перегрев. В этом году мы уже следили за сильным давлением на валюты развивающихся стран при росте американских процентных ставок за счёт доллара. В последние годы слишком много участников развивающихся рынков вложились в доллар: долговая нагрузка в иностранной валюте достигла рекордных 19 трлн долл. США, такой риск непозволителен при ослаблении валют или экономики.
Больше всего пострадали страны, у который есть или недавно был внешний дефицит, например, Турция, Бразилия и ЮАР. Но даже развивающиеся страны с профицитом могут оказаться под большим давлением в краткосрочной перспективе отчасти из-за торговых войн и риска стагнации в Китае (более подробно далее). И тогда эти страны могут узнать, что ФРС Пауэлла не восприимчива к их мольбам и фокусируется исключительно на внутренних проблемах.
КРАТКИЙ ВАЛЮТНЫЙ ПРОГНОЗ
Похоже, в 2018 году доллар США будет главным драйвером на валютном рынке, так как США демонстрирует самую активную политику и, скорее всего, продолжит это делать, при общей стабильности в других странах. Мы ожидаем, что в ближайшие месяцы рост доллара прекратится.
USD – Утверждение о том, что ФРС давит, пока что-нибудь не сломается, справедливо. Вопрос не в том, случится ли это, а в том, когда это случится. Покажется ли приближающаяся рецессия уже в этом году или пока слишком рано? Если в долгосрочной перспективе доходы США останутся на относительно высоком уровне, риски повышения доллара могут быть минимальны во втором полугодии даже с учётом дополнительных повышений ставок ФРС.
EUR – После стремительного роста евро в начале 2017 года огромные риски снова затронули единую валюту во втором квартале в условиях формирования популистского итальянского правительства и несогласия канцлера Германии Меркель с собственной коалицией по миграционному вопросу. ЕС необходимо определиться со своим будущим до следующей рецессии, но текущая цена евро или цена ниже 1,1500 – это слишком дёшево, поэтому следите за нашими новостями.
JPY – Нам нравится наш беспроигрышный сценарий для японской йены: политика Банка Японии нормализуется из-за инфляции или из-за укрепления экономики, или по обеим причинам, в противном случае, йена может стать более привлекательной, если риск-аппетит или темпы ужесточения снизятся. При этом дипломатические препятствия слишком большие для увеличения пары USDJPY выше отметки 110,00, так как Япония может привлечь к себе внимание (будем честными) администрации Трампа из-за недостаточного внимания к валютной политике.
GBP – История с Brexit затянулась, и в третьем квартале неопределённость относительно дальнейших задержек вряд ли уменьшится, что ещё больше замедлит развитие событий. Конечно, в таких условиях тем, кто торгует фунтами, остаётся только гадать. Больше обнадёживает очевидная готовность банка Англии снова поднять ставки в августе. Банк объявил о ставке менее 1,5%, по которой он начнём сокращать свой баланс.
CHF - Тенденция нормализации пары EURCHF, которая началась после выборов во Франции в прошлом году, прекратилась из-за новых серьёзных кризисов в ЕС после выборов в Италии и роста политической напряжённости в Германии. При нестабильном диапазоне пары EURCHF с потенциальной волатильностью и глобальными вопросами, которые поднимаются в ЕС, 1,2000 кажется надёжным уровнем сопротивления.
CAD, AUD, NZD – AUD и NZD наконец ощутили воздействие стремительного уменьшения разницы доходности с США, и дополнительной угрозой являются опасения о том, что Китай начинает колебаться. Кроме того, глава Резервного банка Новой Зеландии Эдриан Орр поразил всех своими двунаправленными указаниями. Возможно, CAD сейчас в лучшем положении, но сталкивается с ужасным набором факторов как внутри страны, так и в США, где экономика в итоге пошла на спад.
NOK и SEK - Норвегия очень медленно движется в сторону ужесточения, а шведская крона очень дешёвая, и так будет продолжаться, пока Банк Швеции не прекратит её статус вечно отстающей «тихой гавани» валютного рынка. В сентябре Швецию ждут выборы, которые могут немного оживить ситуацию.
ВАЛЮТЫ РАЗВИВАЮЩИХСЯ СТРАН
Валюты развивающихся стран, вероятно, по-прежнему будут находиться под давлением, пока Федеральная резервная система продолжает политику ужесточения, а доллар ведёт себя соответственно. Следующая рецессия может ударить по этим валютам. Кроме того, в экономике Китая наблюдается смягчение, и после политики сильного юаня страна может согласиться и на боковой тренд. При этом экспортёров, находящихся под влиянием Китая, может ждать ещё большее ослабление в развивающихся странах, чем до этого, когда больше внимания уделялось более нестабильным ситуациям.
ПРЕДВЫБОРНАЯ ЛИХОРАДКА – TRY, MXN, BRL
Во втором квартале и в начале третьего квартала три более слабые валюты развивающихся стран ощутили влияние выборов. Самой слабой валютой данной группы в прошедшем году стала турецкая лира в условиях неблагоприятного сочетания внешнего дефицита, недостаточных валютных резервов и президента, который открыто предупредил о вмешательстве в политику центрального банка и заявил, что проблему инфляции в стране можно решить понижением ставок.
После безоговорочной победы на выборах в прошлом июне Эрдогану нужно убедить рынки в том, что относительно других валют группы лира восстановится и не будет связана с рисками дефолта. После выборов к Эрдогану стало ещё больше внимания, так как новые конституционные реформы, которые значительно расширяют полномочия администрации президента и устанавливают власть одного человека, вступили в силу.
Мексиканский песо переживает выборы 1 июля: левый популист Обрадор намерен одержать победу, и рынок опасается налогового излишка и, возможно, дальнейшей напряжённости в торговых отношениях с администрацией Трампа.
Бразилия и её валюта находятся в ожидании выборов, которые пройдут в октябре. Появились скрытые антидемократические тенденции с масштабной забастовкой грузоперевозчиков, призывами к власти военных в лице провоенного правого популиста Болсонару, лидирующего, согласно опросам народа, который не в восторге от того, из чего приходится выбирать. Кроме того, бывшего лидера опросов, левого популиста Лулу, посадили в тюрьму за коррупцию.
Джон Харди, главный валютный стратег Saxo Bank
Просмотров материала: 1 591
